【水泥人网】公司上半年实现收入13.16 亿元，同比增长58.8%，实现净利润5110.53万元，同比增长30.4%，EPS 0.13 元，符合预期。上半年销售水泥440.41万吨，同比增长62.3%，销售熟料41.42 万吨，同比增长83.7%，水泥业务毛利率12.8%，同比减少7.37 个百分点，主要原因是代销水泥占相当比例，而该业务毛利率仅为0.3%。新增产能压力下售价出现下滑，上半年水泥销售均价276.65 元/吨，较去年同期下滑了18.17 元/吨。净利润的增长主要来自期间费用率控制良好。
公司所在的京津冀地区2010 年新增水泥产能预计为3500—3800 万吨，且全部来自河北省，2011 年或将没有新项目投产。2010 年该区域合计淘汰产能约为1800 万吨(河北省1500 万吨，北京200 万吨，天津90 万吨，)，故区域供给方面净增加近2000 万吨，而天津滨海新区建设，河北城镇化改造催生大量水泥需求，若按09 年京津冀地区水泥产量1.24 亿吨计算，需求量增幅16%便可消化，我们判断下半年至明年区域内供求方面基本平衡。
6月4 日公司公告，为解决同业竞争问题，公司实际控制人金隅股份拟以换股方式吸收合并太行，实现A 股上市，公司每股可换取1.2 股金隅股份新发A 股，或选择现金10.8 元/股。我们判断方案顺利实施的可能性较大，或在今年底至明年一季度末完成吸收合并。
假设本次换股吸收合并完成日为2010 年12 月31 日，根据金隅股份预测营业收入2010—2011 为229.4 亿元、325.8 亿元，同比增幅76.9%、42%，归属母公司净利润2010—2011年26.82亿元、34.94亿元，同比增幅35.3%、30.3%，对应EPS 0.71 元(发行摊薄后0.65 元)、0.82 元，目前太行股价对应2010—2011 年摊薄后PE 为14.4、11.4 倍(按1 股太行换1.2 股金隅折算)。
我们认为，与太行水泥相比，金隅股份是区域龙头且拥有完整的产业链，07—09 年净利润年复合增长率达74.57%，由于水泥及商混产能高速扩张，预计在未来2-3 年内公司还将延续高增长。虽然目前和行业平均水平相当，但由于金隅股份处于较快增长阶段，从中长期看，金隅回归后A 股价格有进一步上升的空间，我们维持对太行水泥“增持”评级。（华泰联合 周焕）
