2010-08-25 09:36:09 来源:水泥人网

国浩资本:维持山水水泥“买入”评级

水泥人网】    事件:尽管股价于过去1个月上扬12%,山水水泥(4.49,0.13,2.98%,经济通实时行情)估值依然便宜。

山水水泥宣布其2010年上半年营业额按年增长22.1%至47亿元人民币,纯利按年增长30.2%至4.04亿元人民币,每股盈利0.14元人民币。纯利略低于市场预期,主要由于毛利率较预期低。毛利率从2009年上半年的21.5%下降至2010年上半年的20.5%。

管理层将毛利率降低归咎于2010年第1季度异常天气导致成本上升。剔除异常天气的影响,公司经营表现改善,水泥销量按年增长21%,而每吨水泥的成本下降至179元人民币。尽管2010年上半年煤炭的收购价格按年上升了17.5%,公司通过生产线技术升级来减低生产成本所受的冲击,因此每吨水泥的煤炭用量下降了4公斤,亦即节约3元人民币。

过去1个月,山水水泥的表现分别优于恒生指数(20658.71,-230.30,-1.10%)12%及国企指数(11573.25,-97.14,-0.83%)14%。基于以下股价刺激因素,本行认为未来3至6个月内该股将维持强势:

1.售价将于旺季上调:山水水泥于7月份将每吨水泥平均销售价格上调了7元人民币,管理层预计9月份将再次提价,这会成为短期股价催化剂。

2.落后产能淘汰缓和供过于求的状况:8月5日,工信部公布2010年将淘汰落后产能的企业名单。此名单意味着1.07亿吨水泥的落后产能将被淘汰,管理层相信此项措施将缓和2010年下半年新增产能的影响。

3.2010年下半年及2011年并购前景:管理层表示将在内蒙古、陕西及新疆投资水泥产能的计划。公司实现扩张计划最有可能的途径是收购已经获得批准的项目。公司将从专注于山东(占2010年上半年营业额的84.5%)的省级水泥生产商转型为地区性水泥生产商,市场对其估值将因此上升。

4.需求比预期强劲:山东作为“水泥下乡”的两个试点省份之一,如果政府扩大该计划的规模,水泥需求可能超出市场预期。另外,管理层也预计政府将在旧城区改造及经济适用房建设方面加大投资,这将抵消房地产行业需求下降的影响。

本行预计2010年纯利将达9.2亿元人民币,按年增长31%,每股盈利0.38元人民币(较本行之前的预测值低5%),当中的主要假设如下:

1.全年平均销售价格按年升5%(本行将此上升幅度从之前10%下降至5%)。

2.销售量按年上升30%(与之前预测的假设相同)。

3.煤炭价格按年上升18%(较本行之前的假设低2%,主要由于发改委出台限制煤炭价格上扬的政策后,现货煤价格保持稳定)。

管理层计划2010年下半年资本开支30亿元人民币,本行相信这将提高2011年产能及销量。

煤炭价格上升是关键下跌风险,平均销售价格上升及政府推出有利政策是股价上扬的刺激因素。

山水水泥现价相当于10.1倍2010年市盈率及8.2倍2011年市盈率,2年每股盈利年复合增长率为26%,估值并不昂贵。

本行维持对山水水泥的买入评级,6个月目标价调整为5.58元,相当于13倍2010年市盈率。

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